核心要点

　　高盛集团表示 ，主权债券收益率走高、债务发行规模庞大
，近来 正在推高欧洲企业的借贷成本。 分析师称，现金流创造能力较弱 、存在近期再融资需求 ，或是持有大量浮动利率债务的企业
，受冲击风险比较高  。 对投资者而言，这一市场变化意味着 ，在配置固收与企业信用资产时，需要进一步精挑细选
。

　　据高盛称，欧洲主权债务风险已开始传导至企业借贷成本 ，这或将导致部分企业可用于投资或回馈股东的现金减少。

　　欧洲企业借贷正遭受双重挤压：一是政府债券收益率上行；二是美国超大规模科技企业大举发债，加剧了资本争夺 。

　　高盛在 10 月 23 日发布的研报中指出 ，超大规模科技企业的发债规模将从 2026 年的 2500 亿美元增至 2027 年的 4200 亿美元
。与此同时
，随着科技巨头越来越多地借助债券市场为人工智能扩产筹措资金，全球人工智能项目融资规模或将翻倍 ，达到 3000 亿美元。

　　这一切发生在全球债务
、债券收益率与通胀形势复杂的大背景之下 。法国 10 年期国债（OAT）收益率于 10 月 21 日突破 5%
，为 2002 年以来首次。受法国债务是否会在欧元区产生风险外溢的担忧影响，次日 ，法德 10 年期国债收益率利差比较高 扩大至 177 个基点以上
。

　　美国、英国 、日本等发达经济体今年同样面临借贷成本攀升的压力。

　　债务成本攀升

　　信贷环境持续收紧
，高盛分析师表示，不断走高的利息成本正开始侵蚀企业利润 。

　　分析师指出 ，自 9 月初以来，欧洲投资级债券收益率上行约 30 个基点
，达到 4.4%；相对主权无风险利率的利差扩大约 24 个基点，至 117 个基点
。

　　与此同时 ，高收益债借贷成本上涨约 90 个基点
，达到 7%，利差走阔 94 个基点 ，至 354 个基点。

　　高盛称
，受再融资成本持续抬升影响，自 2022 年以来 ，欧洲斯托克 600 指数成分企业的利息支出占营收比重
，已从 1.25% 升至 1.85% 。分析师测算，这 60 个基点的抬升 ，已经侵蚀企业超过 5% 的利润
。

　　风险加剧的企业群体

　　对于债务即将到期
、借贷成本会随利率重设的企业
，资金压力还会进一步加大。

　　高盛分析师表示：“斯托克 600 成分企业债务平均到期期限约为 7 年；四分之一的债务需要在未来两年内完成再融资，另有四分之一属于浮动利率债务 。因此 ，利率上行会较快传导至近半数企业债务
。 ”

　　哪些企业风险较高？

　　高盛分析师称，现金流创造能力弱、定价权有限 、存在短期再融资压力
，或是持有大量浮动利率债务的企业，暴露在最大风险之下。“收益率上行抬高它们的融资成本 ，而利差进一步扩大
，又会加重短期需要再融资企业的负担 。
”

　　部分企业管理层或将被迫优先修复资产负债表，削减其他现金开支
。

　　分析师表示：“企业管理层因此愈发注重降低杠杆水平 ，可能会分流原本用于业务投资或者股东回报的资金。”

　　高盛分析师认为
，市场不会出现 “系统性信用危机 ” 。大宗商品费用 回落、通胀与利率逐步缓和，叠加 2027 年经济增速改善 ，这些因素有望缓解企业资产负债表压力。

　　但债务融资成本上升
，会成为部分企业 “越来越显著的制约因素
”，企业盈利增长放缓将构成另一重逆风
。

　　高盛预测 ，欧洲企业明年盈利增速将从今年约 20% 回落至不足 10%；美国企业盈利增速将从 30% 以上降至 15% 以内。

　　固收市场的投资机遇

　　加拿大皇家银行蓝湾资产管理公司市场策略主管迈克・贝尔认为
，借贷成本上升不太会给投资级企业借款人带来重大麻烦 。 但他提醒，市场环境变化意味着 ，投资者在布局高收益信用债时必须更加审慎
。

　　贝尔表示：“在我们看来，债券收益率上行带来的主要影响是：从风险收益比角度看
，国债
、投资级企业债、资产支持证券以及部分优质高收益债，对比股票 ，投资吸引力正不断提升。”

　　“我们建议多资产投资者
，基于当前处于高位的周期调整市盈率，理性预判美股未来数年的收益 ，再将股票预期回报与各类固收资产的收益率做对比 。对比之后可以发现
，相较于多数发达市场股票，固收资产正变得越来越有吸引力
。 ”